王宇 疫情应对中的量化宽松政策、金融市场波动与全球经济走向
本文主要研究了在应对疫情冲击中，主要发达经济体的量化宽松政策及其操作实践；全球金融市场的剧烈波动和未来走向；从国际层面和国别层面对世界经济发展趋势做出展望。
一、 主要发达经济体货币政策操作转向量化宽松
一个时期以来，随着新冠肺炎疫情蔓延和疫情封锁措施实施，一些经济活动被迫中断，全球供应链深受影响，世界经济面临衰退。为此，许多国家尤其是主要发达经济体在实施扩张性财政政策的同时， 开启了新一轮量化宽松货币政策。
（一） 关于量化宽松政策的界定
量化宽松操作是指中央银行通过购买国债等中长期债券，增加基础货币供给，向市场注入流动性的货币政策操作。日本是最早实行量化宽松政策的国家。在美国次贷危机、全球金融危机和欧洲主权债务危机期间，主要发达经济体相继实施了这一操作。
量化宽松政策主要包括两方面内容，“量化”主要是指资产购买计划，中央银行购买中长期债券的行为扩大了自身的资产负债表，资产购买计划也被称作扩表。“宽松”主要是指中央银行降息，实行低利率、零利率甚至“负利率”。量化宽松政策属于非常规货币政策操作。
在此次疫情应对中，主要发达经济体的中央银行均实行了量化宽松政策， 不同之处在于，欧洲中央银行和日本中央银行的量化宽松政策是“资产购买计划+负利率”，美联储和英格兰银行的量化宽松政策是“资产购买计划+零利率” 。
（二）美联储：“资产购买计划+降息”
美联储量化宽松操作为“资产购买计划+降息”。2020年3月3日，美联储紧急降息50个基点，将联邦基金利率下调至1%～1.25%目标区间，3月15日，美联储再度紧急降息100个基点，将联邦基金利率下调至 0%～0.25%目标区间， 重回零利率时代。
5月13日，面对国际市场关于美联储将步欧洲中央银行和日本中央银行后尘，实行负利率政策的广泛预期，美联储主席鲍威尔明确表示：“美国联邦公开委员会对负利率的看法没有改变，负利率不会成为我们的政策选择。”
在重回零利率、拒绝负利率的条件下，美联储下一步的量化宽松操作实际上只能通过资产购买计划来进行。但是，与全球金融危机时期不同，此次美联储的资产购买计划除了“扩大资产购买规模”，还增加了“调整资产购买结构”。
关于扩大资产购买规模。2008年 11月，美联储第一次实施资产购买计划， 通过三轮量化宽松操作，将其资产负债表规模从不足1 万亿美元扩大至4.5万亿美元。2020年3月23日，美联储再次开启无上限量化宽松操作，目前美联储资产负债表总规模已超过7.2万亿美元，占国内生产总值的比重达33.1%。
关于调整资产购买结构。在全球金融危机期间，美联储三轮量化宽松操作都是购买中长期国债和抵押贷款支持证券（MBS）。在此次疫情应对中，美联储的资产购买结构发生了显著变化，除购买中长期国债和MBS，还大量购买企业债和市政债等较高信用等级债券。2020年 5月下旬，美联储对企业债和市政债的购买规模已经超过中长期国债。
（三）欧洲中央银行：“资产购买计划+负利率”
欧洲中央银行的量化宽松政策由“资产购买计划+负利率”组成。由于自2015年起，欧洲中央银行已经实施了负利率政策，继续下调利率的政策空间基本不复存在。因此，在此次疫情应对中，欧洲中央银行的量化宽松操作，主要是扩大资产购买规模。2020年3月 10日，欧洲中央银行扩大资产购买计划1200亿欧元；3月19日，欧洲中央银行再次扩大资产购买计划7500亿欧元。目前欧洲中央银行资产规模占国内生产总值的比重为47.3%。
（四）日本中央银行：“资产购买计划+负利率”
与欧洲中央银行的做法基本相同，日本中央银行的量化宽松政策也是由“资产购买计划+负利率”组成。日本中央银行于 2016年开始实施负利率政策，同样失去了进一步下调利率的政策空间，日本中央银行的量化宽松操作，主要也是通过扩大资产购买计划进行的。
日本中央银行的资产购买计划主要包括两个方面，一是继续增大国债购买规模；二是扩大对交易所交易基金（ETF）和企业债的购买。日本经济学家表示，从购买国债到购买ETF和企业债，日本中央银行已经将量化宽松货币政策发挥至极致。目前日本中央银行资产规模占国内生产总值的比重高达116.5%。
（五） 英格兰银行：“资产购买计划+降息”
与美联储的操作方式大致相同，英格兰银行的量化宽松操作亦为“资产购买计划+降息”。2020年3月10日，英格兰银行降息50个基点至0.25%；3月19日，英格兰银行再次降息15个基点至0.1%。同时，3月10日英格兰银行购买政府债4350亿英镑，购买企业债券100亿英镑；3月19日英格兰银行再次增持政 府债和企业债2000亿英镑。目前英格兰银行资产规模占国内生产总值的比重达29.7%。
二、 全球金融市场剧烈震荡
2020年3月和4月是全球金融市场波动率最高的月份，也是全球金融市场打破和改写历史记录次数最多的月份。2020年6月市场波动率有所下降，全球金融市场逐步回稳。2020年下半年，全球金融市场的变动趋势主要取决于各国 疫情控制情况和世界经济复苏进程。
（一）陷入恐慌的全球股票市场
2020年3 月，美国股票市场共有22个交易日，所有交易日无一例外地呈现暴涨暴跌，包括4次熔断、8天暴跌、10天暴涨。3月9日美国股票市场出现今年第一次熔断，3月12日和3月16日接连出现第二次和第三次熔断，3月18日出现第四次熔断。从2月20日到3月16日，美国琼斯工业平均指数、标普500指数和纳斯达克指数分别大幅下跌了30.9％、29.2％、29.3％，进入技术性熊市。3月24日，美股强势反弹， 道指收盘上涨超过2100点，创下1933年以来最大单日涨幅。从3月24日到26日，美国股票市场暴涨 20%以上，重回技术性牛市。与此同时，欧洲股市和亚洲股市也出现了暴涨暴跌。
今年6月份以来，全球股票市场逐步回稳，大摩MSCI全球股票市场指数开始回升，芝加哥期权交易所恐慌指数VIX也开始向历史均值回归。
（二） 逆势上行的国际外汇市场
美元指数是美元对欧元、英镑和日元等一篮子货币的比价。美元指数升值是指美元相对欧元、日元和英镑等一篮子货币走强；或者说，是欧元、日元和英镑等一篮子货币相对美元走弱。自2012年以来美元指数进入新一轮升值周期。
2020年3月，为了应对疫情冲击，美联储实施了力度空前的降息行动和资产购买计划。然而，无视各种利空因素影响，美元指数却走出了一波有违常理、 有悖经验的行情。2020年3月16日，美联储紧急降息100个基点，并且启动了7000亿美元的资产购买计划。3月17日，美国商务部公布2月份零售销售增长率为-0.5%。3月18日，美元指数却突破100整数位心理关口，3月19日突破 102，3月20日突破103，创国际外汇市场历史新高。与此同时，欧元对美元下跌200个基点至1.08，英镑对美元下跌500个基点至1.14，均创全球金融危机以来历史最低纪录。
2020年6月 30日，美元指数小幅下降至96.82，但仍在高位运行。估计短期内美元指数将继续保持小幅升值态势。
（三）供求失衡的国际原油市场
受国际原油市场供求关系严重失衡的影响，2020年上半年原油期货价格下跌36%。3月份 WTI原油期货价格下跌幅度超过50%，为历史上最大单月跌幅。3月9日，国际石油价格暴跌， WTI原油期货跌破30美元/桶整数位心理关口，跌幅超过30％ 3月30日， WTI原油期货跌破20美元/桶整数位心理关口，跌至19.9美元/桶。4月20日，WTI原油期货暴跌309.6%， 收盘于-37.6美元/桶，创下了国际原油期货市场的第一个负值结算价。
进入5月份，国际原油市场开始复苏，6月份国际原油价格继续反弹，6月30日，WTI原油期货价格上涨至39.3美元/桶。由于美元指数仍在升值周期上，预期国际原油价格的上升空间有限。
（四）大幅震荡的全球国债市场
受恐慌情绪影响，全球资金大量涌入国债等避险资产，2020年3月的全球国债市场经历了历史上最剧烈的震荡。3月4日，10年期美国国债收益率下行至0.98%，首次跌破1%整数位心理关口，创造美国国债市场历史记录。3月6日，10年期美国国债收益率继续下跌至0.76％，30年期美国国债收益率下跌至1.29%。3月9日，10年期美国国债收益率进一步跌至0.50%。3月 25日，一个月期和三个月期美国国债收益率双双跌至负值。同时，一些国家尤其是欧洲国家的国债需求增加，价格上升，债券收益率持续下行。德国、英国、比利时、法国、瑞士和荷兰等国家的多个期限国债收益率也下降至负值。
进入6月份，全球国债市场小幅回稳。6月9日，一个月期美国国债收益率0.14%，三个月期美国国债收益率0.19%；10年期美国国债收 益率0.84%，30年期美国国债收益率 1.59%。6月30日，一个月期美国国债收益率 0.12%，三个月期美国国债收益率0.14%；10年期美国国债收益率0.69%，30年期美国国债收益率1.43%。估计这一趋势将在短期内得以维持。
三、 世界经济走向分析：2020年面临衰退，2021年较快回升
（一） 世界经济走向分析：全球角度
1. 2020年世界经济面临严重衰退
国际货币基金组织预测，2020年世界经济平均增长率为-4.9%，其中，发达经济体为-8%，发展中国家为-3%。世界银行估算，2020年世界经济平均增长率为-5.2%，其中，发达经济体为-7%，发展中国家为2.5%。经济合作与发展组织认为，2020年世界经济增长存在较大不确定性。如果全球疫情得到有效控制、各国经济呈现较快恢复，则2020年世界经济平均增长率为-6%；如果疫情二次爆发、各国经济再度承压，则2020年世界经济平均增长率为-7.6%。
2. 2021年世界经济有望较快恢复
国际货币基金组织预测，2021年全球经济有望呈现较快恢复，世界平均经济增长率为5.4%，其中，发达经济体为4.5%，发展中国家为 6.6%。世界银行估算，2021年世界经济平均增长率为4.2%，其中，发达经济体为3.9%，发展中国家为4.6%。经济合作与发展组织认为，2021年世界经济仍然存在较大的不确定性。如果疫情得到有效控制、各国经济呈现较快恢复，2021年世界经济平均增长率为5.2%；如果疫情二次爆发、各国经济再度承压，2021年世界经济平均增长率为2.8%。
（二） 世界经济走向分析：国别角度
1. 美国经济增长依然疲弱
2020年一季度美国GDP环比折年率为-5%，失业率大幅上升到11.1%，服务业严重萎缩，企业破产数量增加。国际货币基金组织预测，2020 年美国经济增长率为-5.9%，2021年为4.5%。美联储认为，2020年美国经济增长率将为-6.5%，2021年为5%。
2. 欧元区经济衰退有望触底
2020年一季度欧元区GDP环比折年率为-13.6%，创历史最大跌幅。由于欧洲疫情已得 到一定控制，自6月15日起一些欧洲国家开始放宽边界管制，为此，6月份欧元区制造业和服务业采购经理人指数开始反弹，消费者和投资者信心指数出现小幅回升。欧洲中央银行行长拉加德表示，如果应对得当，疫情带来的冲击将是“短暂的和有限的”， 欧元区经济有望在中期内得到恢复。国际货币基金组织预测，2020年欧元区经济增长率为-7.5%，2021年为4.7%。
3. 英国经济前景不容乐观
2020年一季度英国GDP环比折年率为- 7.7%，创下2008年全球金融危机以来的最大季度降幅。英国经济学家认为，2020年二季度英国经济萎缩程度将超过一季度。英国财政部预算责任办公室表示，2020年英国经济将萎缩12.8%，2021年有望恢复至疫情前水平。国际货币基金组织预测，2020年英国经济增长率为-6.5%，2021年为4.0%。
4. 日本经济连续三个季度负增长
2020年一季度日本GDP环比折年率为-3.4%。自2019年四季度起，日本经济增长明显放缓，到目前为止，日本经济已经连续三个季度出现负增长。高盛公司认为，2020年二季度日本经济将萎缩25%，降幅突破历史记录。国际货币基金组织预测，2020年日本经济增长率为-5.2%，2021年为3%。
四、 总结与思考
（一）在疫情得到基本控制之后，量化宽松政策应当立即退出
在应对疫情冲击中，扩张性货币政策操作有其必要性。疫情是人类面临的公共卫生危机和健康危机，疫情蔓延还会造成经济衰退，引发失业、破产和社会动荡。因此，紧急救助是为了稳定市场，复苏经济，更是为了挽救生命，拯救健康。
量化宽松是非常规政策，只能在危机情况下使用，只能在疫情蔓延时使用，只能在短期内使用。在疫情得到基本控制之后，应当立即退出。任何将非常规政策长期化和常态化的行为，都有可能对世界经济造成长期伤害。
（二）一些过于极端的政策措施加剧了全球金融市场恐慌
今年3-4月是全球金融市场波动率最高的月份。面对那些上下翻滚的数字、起伏不定的曲线，即使仅从一个宏观政策研究者的视角，仍能在市场的剧烈波动中，强烈地感受到人性的恐慌与从容、脆弱与顽强。
全球金融市场剧烈动荡，与国际经济的高度金融化有关，与一些国家的非常规政策长期化和常态化有关。表现出人类在遭遇自然灾害和公共危机时的非理性行为，一些过于极端的政策措施也加剧了市场的恐慌情绪。尽管6月份以来全球金融市场开始逐步回稳，但风险永远与市场同在，我们仍需高频关注、认真研究、理性决策。
（三）短期内世界经济衰退不可避免
疫情作为外部性冲击因素，对世界经济的负面影响会在短期内集中体现。从 目前已经公布的宏观经济数据看，2020年世界经济的严重衰退将不可避免，其严重程度可能超过1997-2018年亚洲金融危机、2007-2008年全球金融危机和2009年欧洲主权债务危机，成为20 世纪30年代“大萧条”以来最严重的经济衰退，对此，我们应当有充分的思想准备和政策储备。
（四）中期看疫情对劳动生产力和科技创新力影响有限
尽管疫情及疫情封锁措施会从供给和需求两个方面，造成全球生产、贸易、投资活动急剧收缩，对世界经济带来较为严重的负面影响。但是，疫情并不能改变劳动、资本、技术等长期经济发展的决定因素。疫情对世界经济的冲击具有短期和外生性的特点，主要体现在交易层面。从中期看，从生产层面看，随着疫情得到控制，2021年世界经济将较快恢复（个人学术看法，不代表供职单位观点）。